别担心 AI 泡沫，真正要崩的是算力租赁

在AI领域, 最大的机会尚未终结, 然而, 那种只要购买GPU便能够稳稳获利的时代, 正处于迅猛退潮的状态之中。

往过去的两年看, 资本市场秉持一个简单的公式, 那就是大模型出现爆发态势, GPU始终处于稀缺状态, 算力的价格不断持续上涨, 所以购买GPU, 建造数据中心, 出租算力, 变成了AI时代尤为极具吸引力的生意, 不少投资者就连同于把GPU视作新时代的“数字地产”。

不过问题在于, GPU并非是房地产, 它属于那种快速进行迭代, 且会持续贬值的生产资料。当市场从“争抢算力”进入到“计算现金流”的阶段时, 有一批依赖高杠杆来扩张的算力租赁公司, 或许正在面临重新定价。

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AI巨头的财报，

正在暴露资本开支压力

AI战争, 首先是一场资本开支的战争, 2024年, Meta的资本开支约392亿美元, 同比增长超过40%, 微软的资本开支超过550亿美元, 谷歌的资本开支约525亿美元, 进入2025年, 这些巨头依旧在持续增加AI基础设施投入, 市场预计, 全球头部科技公司未来几年AI相关资本开支可能达到数千亿美元规模。

可是资本市场着手关注一个问题, 众多的GPU, 以及大量服务器究竟能够缔造多大的长期价值呢, Meta于去年之时对服务器还有网络设备折旧周期予以调整, 把部分的资产使用寿命提升到大概5.5年, 并且预估这一调整在未来会削减约29亿美元折旧费用。

这并非是财务方面的违规行为, 而是属于会计估值的调整。然而投资者内心真正所担忧的是, 人工智能硬件的技术使用期限, 是不是真的与账面所呈现的折旧周期相契合呢?

过去, 服务器能够稳定地运行好多好多年, 然而, AI时代的变化速度, 那可跟之前完全不一样了。英伟达, 先是从A100到了H100, 接着又迈向H200等等。它的产品迭代速度显著地加快了。就在一年之前, H100还是在全球范围内被抢购的产品, 可是, 随着新架构的推出, 市场价格已经出现了明显的压力。

如此一来便表明, 那些处于账面之上的长期资产, 极有可能正遭遇着技术淘汰速度愈发加快这一状况。

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GPU不是房产，

高杠杆算力模式正在承压

倘若讲微软、Meta、谷歌这类巨头怀揣充足现金流的情况下, 那么在算力租赁公司这儿所面鉴面临的问题更为直白直接明朗, 其所具商业模式的本质在于, 去借取金钱钱款资金贷借钱去买进GPU也就是图形处理单元装置器材设施, 并将其尔后再出租租赁租予给出租租赁租业之于AI公司人工智能公司。

过去看上去极其完美, GPU处于稀缺状态, 客户需要排队等待, 租金呈现上涨态势, 然而这种模式存在的最大漏洞在于, 收入增长依靠算力的稀缺, 可资产价值却会伴随技术的升级而降低。

那家公司是典型案例, 其早期主要从事加密挖矿业务, 在AI产业发展到高涨阶段来临后, 转而从事GPU云服务了, 到了2025年, 该公司融资债务资金约85亿美元, 凭借GPU资产获取了资本方面的支持。

为什么市场会愿意给予它资金呢? 是由于在过去的两年时间里, 所有的人都坚信, 人工智能的需求将会持续不断地爆发增长, 而图形处理器始终是供不应求的状态。

但当下, 逻辑正处于变化之中 , 要是在未来 , GPU的供应出现了增加的情况 , 又或者下一代芯片的性能展现出大幅领先的态势 , 那么旧设备的出租价格将会承受压力。

这与房地产最为显著的差别在于, 房子不会因新楼盘的亮相就致使其使用价值丧, 相反地, GPU却会这样。另外一方面, 算力租赁最大的风险并非是没有客户这般简单, 而是设备折旧的速度极有可能超乎赚钱的速度。

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Meta入场，

正在改变算力市场游戏规则

真正令算力租赁公司感到紧张的状况并非只是GPU价格出现变化, 而是它们当中最大的客户正转变成竞争对手。

市场在近期已经关注到了, Meta正在进行这样的探索, 那就是利用自身的AI基础设施来开展算力商业化。

这番背后的逻辑着实特别简单，那便是: 一旦大型科技公司有着数量众多的闲置算力, 与其让其处于闲置状态, 倒不如将其出租出去。就Meta而言, GPU是其运用现金所购置的资产。然而对于算力租赁公司来讲, GPU的背后通常有着与之对应的融资成本以及债务压力。

一旦步入价格竞争阶段, 大型公司所具备的优势便会极为显著, 过去算力中间商凭借“资源稀缺”来获取收益, 未来极有可能要去应对科技巨头直接投身竞争的局面, 这便是展现于商业世界里最为残酷的那一幕, 即在市场处于最为盈利的时候, 会吸引数量众多的玩家纷纷进入, 而当利润开始呈现下降态势时, 有着最低成本支出的一方得以留存。

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AI投资正在从扩张时代

进入现金流时代

在过去的两年时间当中, 资本市场所给予奖励的对象是, 那些拥有数量最多的GPU的人, 那些打造建设规模最为庞大的数据中心的人, 那些实现融资速度最为快捷的人。

英伟达股价, 从2022年年底它的那个低点开始, 一直是一路在上涨, 其市值成功地突破了数万亿美元, 而这其中的本质原因, 就是市场对AI基础设施长期价值给予了认可。然而, 当下这个时候, 投资逻辑正处于变化之中。市场居然开始进行追问了: 资本投入究竟在什么时候才能够获得回报? GPU租赁所产生的利润能不能够保持持续状态? 企业到底有没有自由现金流?

这同样是致使 AI 产业开始呈现显著分化的缘由所在: 那些具备芯片技术、生态优势以及商业化能力这类要素特点的企业, 依旧能够享有持久的价值；而仅仅靠购买设备、出租设备以此谋求盈利收益为目的的模式, 却要去面对条件更为严苛的资本认真审核考量。

AI不会消逝不见, 甚而极有可能是未来十年当中最值一提的产业契机之一, 然而投资者务必要明晰一个确凿无疑的事实, 那就是AI革命千真万确, 可并非所有投身于AI的人士都能够成为获胜者, 往昔市场所寻觅的是“其所拥有的GPU数量究竟是多少”, 到了未来市场所寻觅的则是“究竟是谁可以借助GPU成功创造出利润”。

计算能力尽情狂欢过后, 切实被留下来的那些, 不会是最擅长进行融资的人, 而是最具备创造现金流动能力的人。图形处理单元所缔造的神话在逐渐破灭, 计算能力租赁这个行业的大幅洗牌, 或许才算是真正刚刚地开始了。